Entendiendo qué pasa en detalle
Dólar y el Peso Fuerte
Bienvenida la menor volatilidad del tipo de cambio. Esta semana al menos no estuvo todo el mundo como loco viendo a cuánto estaba el dólar. Operando en valores similares toda la semana, cerramos con valores prácticamente iguales a la semana pasada.
Como venimos mencionando la estacionalidad jugará a favor del peso en los próximos meses y la cantidad de camiones arribando al puerto de Rosario así lo marcan.
Recomposición de las cuentas Públicas
Retomamos lo que venimos mencionando todas las semanas sobre la importancia del trabajo del equipo económico en recomponer no solo el Banco Central, sino también el Estado como un todo. En los últimos 20 años la deuda intra-Estado ha subido fuertemente. Somos simplistas y podemos mencionar que es una de las casusas por las cuales, por ejemplo, se llegó a que el BCRA quedara con reservas netas negativas (de alguna forma se tenía que financiar el déficit fiscal crónico). No hace falta volver a decir lo perjudicial que es para el país el descalabro de las cuentas públicas.
El gobierno viene hablando mucho del punto Anker y de la remonetización de la economía. Esta semana se encargó de aclarar cómo ven ellos la película. En definitiva, la remonetización puede venir por dos vías:
- Tesoro devolviendo pesos en licitaciones (exceso de demanda de pesos).
- BCRA comprando dólares en el piso de la banda (exceso de dólares).
No son sustitutos perfectos ni actúan igual de rápido. El “punto Anker” refleja que los bancos prefieren dar crédito al sector privado en vez de financiar al Estado. El gobierno armó un colchón de pesos para tener margen de seguridad y cubrir cualquier licitación floja sin afectar el plan de desinflación. El objetivo sigue siendo fortalecer el equilibrio macro.
Fortalecer el crédito privado, estabilizar la liquidez y construir buffers fiscales son hoy las verdaderas anclas del proceso de remonetización. No es casualidad, es estrategia en un equilibrio que sigue siendo dinámico.
“Punto Anker” y compra de dólares en el piso de la banda en equilibrio general dinámico. En equilibrio general dinámico no son sustitutos perfectos la remonetización vía el Tesoro devolviendo pesos en las licitaciones primarias contra cancelación de deuda y la monetización vía compra de dólares del BCRA en el piso de la banda. Por otro lado, desde el lado del policy maker, siempre hay que estar un paso adelante y ganar opcionalidad ante escenarios con equilibrios múltiples.
La remonetización vía el Tesoro devolviendo $ en las licitaciones primarias contra cancelación de deuda refleja un exceso de demanda de pesos (liquidez)/exceso de oferta de títulos públicos de los bancos (“punto Anker”) consistente con tasas reales endógenamente bien positivas, derivado de un proceso virtuoso de desplome de la inflación, baja de tasas nominales y recuperación de la demanda de dinero/crédito del sector privado, dada la base monetaria amplia fija.
La remonetización vía compra de USD del BCRA en el piso de la banda es la consecuencia de un exceso de demanda de pesos/oferta de dólares, dado los fundamentos macro, el saneamiento de los stocks y los flujos esperados. El nivel del piso (móvil) de la banda tiene que ver con que dada la recapitalización del BCRA con USD20.000 Millones de desembolsos inmediatos de reservas líquidas de libre disponibilidad, la prioridad es mantener “M” fijo al interior de las bandas priorizando el objetivo de desinflación.
De esto se desprende que la remonetización vía compra de USD en el piso de la banda no necesariamente resuelve el exceso de demanda de pesos (liquidez)/exceso de oferta de títulos del Tesoro de los bancos por dos razones. Por un lado, la velocidad de ajuste no es la misma: podemos tener una licitación del Tesoro con roll over menor al 100% por las buenas razones (“punto Anker”) antes de llegar al piso de la banda. Por otro lado, el “punto Anker” tiene que ver con una óptima decisión de cartera de los bancos de incrementar su exposición al sector privado (dando créditos a familias y empresas) en detrimento de la exposición en el sector público, producto de la estabilización macro y la no necesidad de financiamiento al Tesoro. Y dicha dinámica es independiente del nivel de FX al que el BCRA monetice contra compra de USD y en algunas licitaciones es un proceso inelástico a la tasa de corte de la licitación del Tesoro.
El policy maker tiene que estar un paso adelante y ganar opcionalidad ante escenarios con equilibrios múltiples: de ahí la construcción preventiva de un colchón de reservas en pesos del Tesoro desde hace 1 año con el sup. primario y las colocaciones netas del Tesoro en el mercado local, como fue explicando el ministro en sucesivas ocasiones.
Reservas en pesos ahora reforzadas con el giro de utilidades del BCRA al Tesoro que serán depositadas en el BCRA con efecto monetario neutro y que fueron originadas en el sup. fiscal y la estrategia financiera del Tesoro (además de que equivalen aprox. al sup. primario esterilizador estimado para todo el año). Reservas en pesos del Tesoro que funcionan como un buffer exclusivo para cubrir eventuales licitaciones del Tesoro con roll over debajo del 100% por las buenas razones contra cancelación de deuda (afianzando la solvencia fiscal intertemporal) como contrapartida del exceso de demanda de liquidez de los bancos para aumentar la demanda de crédito de familias y empresas (equilibrio virtuoso).
Buffer de pesos que además acota la volatilidad esperada de tasas, incentivando la extensión de duration del inversor en línea con la estrategia financiera que viene llevando el Tesoro. En la medida que ingresen otros jugadores (fondos comunes, inversores no residentes, entre otros), esta tensión debería revertirse acelerando el proceso de compresión de tasas reales y la demanda de bonos del Tesoro en moneda local.”
Banco Central de la República Argentina
Volvemos brevemente sobre la nueva etapa del esquema monetario. El BCRA definió una meta de dinero amplia (M2 transaccional privado) con cierta flexibilidad, que provee ciertos beneficios para esta nueva etapa.
Al mismo tiempo, la meta proyecta un crecimiento real de 20% hasta fin de año. Eso permite contener subas de tasa mediante inyecciones de pesos cuando sea necesario. Lo vimos, por ejemplo, en las licitaciones con menor rollover: el Tesoro entrega pesos, se cancela deuda, y la liquidez vuelve al sistema.
La visual es clara: si el “punto Anker” persiste, es decir bancos que prefieren volcarse al crédito privado antes que seguir financiando al sector público, el sistema bancario va a tener que canalizar más depósitos hacia préstamos. Y para eso, se necesita más dinero.
¿La clave? Inyectar pesos sin perder el ancla. Evitar que la demanda de crédito se tope con tasas al alza por falta de fondos prestables. En criollo: si el crédito quiere crecer, que no le falte combustible.
Con el giro del BCRA al Tesoro se aumentó la Base Monetaria Amplia que ya no tiene objetivo y se ve claramente el salto en el gráfico a continuación.
Se confirmó que en mayo tendremos una nueva licitación de Bopreal para las empresas que siguen encepadas, para dividendos previos a 2025 y deudas comerciales previas a 2024. El monto máximo de esta emisión será de UDS 3.000 millones y podrán utilizarse USD 1.000 millones para el pago de impuestos. La tasa será del 3% y se suscribirá en pesos al TC oficial. La aspiradora de pesos de nuevo entrará en escena y reducirá nuevamente los pesos en circulación.
Sector Público Nacional
El cambio en el Sector Público es total y hasta las provincias se van aggiornando. Por primera vez en 20 años el país logró combinar superávit fiscal nacional y superávit fiscal en el consolidado de las provincias. Cambio de era. A esto le sumamos que esta semana el Presidente, Javier Milei, dio a conocer que buscarán avanzar en reemplazar el IVA con un impuesto nacional y otro provincial. Muy temprano para sacar conlcusiones o analizar más al respecto, pero qué lindo sería una competencia fiscal entre las provincias. Para lo que sin dudas no es muy temprano es para la baja de impuestos que el empresariado está pidiendo cada vez más fuerte, y el gobierno nacional va respondiendo. Esta semana fue el caso para gran parte de la producción industrial que ahora podrá exportar sin retenciones.
El Gobierno Nacional eliminará los derechos de exportación del 88% de los productos industriales. De ahora en más, 4.411 productos no tendrán que pagar retenciones de entre el 3% y el 4,5% sobre el valor de la mercadería. La medida beneficiará inicialmente a 3.580 empresas, casi el 40% de las que exportan en Argentina.
El colchón del Tesoro en el Central vuelve a subir fuertemente con el giro de las utilidades del BCRA por $11,9 billones y llegaron a los $13,7 billones luego de los pagos por $2,2 billones de la licitación de la semana pasada.
Actividad Económica
La producción de la soja este año cayó según lo informado por la Bolsa de Comercio de Rosario con respecto al año anterior (-10%, con particular impacto en la región Norte del país), y al mismo tiempo miramos la producción para el año que viene y vemos que la superficie para el trigo se incrementa para la próxima campaña.
También miramos datos de la producción de leche del último tiempo, nos comparamos con Nueva Zelanda y vemos que tenemos mucho potencial para crecer, ¿llegará ese crecimiento algún día?
Por otro lado, el acero crudo alcanzó las 330.800 toneladas en marzo, un +37% i.a.
RIGI
El GNL sigue dando que hablar y en este caso por el acuerdo entre Golar y los productores de gas de Vaca Muerta: YPF, PAE, Pampa y Harbour. El objetivo es llegar a una exportación de USD 2.500 millones a partir de 2027, que se repetiría los años siguientes. La primera etapa de la inversión ya tiene la aprobación del RIGI, y todo vislumbra que el futuro energético de la Argentina es esperanzador.
La Calle
Los salarios formales siguen recuperando y lo que parecía iba a ser una crisis brutal, por suerte, no terminó siendo así. Los salarios recuperan mes a mes, el país crece, y con la inflación en camino descendente, lo más probable es que los salarios siguen recomponiendo su poder adquisitivo (que viene destrozándose en los últimos años). La tasa de informalidad en el empleo sigue siendo altísima, y ni hablar cuando incluso el Estado tiene parte de los empleados de manera informal.
Lógicamente, la mejora en los salarios en términos reales impacta de forma en una reducción de la pobreza. Es lo que muestra el Staff Report del FMI, donde no solo bajó la pobreza sino que subió fuertemente la asistencia social.