Entendiendo qué pasa en detalle
Dólar y el Peso Fuerte
Cerramos una semana con menos volatilidad que a todos nos viene bien por acá. Lejos todavía de una normalización del mercado de cambios. Los exportadores y los importadores tratando de entender el valor del dólar para hacer sus proyecciones, y cubriéndose en el mercado de futuros para también fijar algunos precios. Esto lleva a que se den particularidades como que el dólar futuro de abril llegue a cotizar por debajo del oficial (spot).
Con un tipo de cambio que flota, la cobertura y la sofisticación asociada a la volatilidad del tipo de cambio puede resultar más que relevante para aquellas empresas que la variabilidad en el dólar afectan su negocio. Ni hablar del agro que está la liquidación de la cosecha gruesa ya en movimiento, que ya comenzó a liquidar, pero por el momento no empuja la cotización del dólar hacia abajo.
Mucho se habla también del “atraso cambiario”. Creo que uno de los puntos relevantes a mirar es la dinámica de los salarios frente a la inflación. Ese llamado “atraso cambiario”, ¿está relacionado con una mejora en el poder adquisitivo de los argentinos? ¿Es sostenible en las distintas cuentas con el exterior (balanza comercial, de bienes, servicios, cuenta capital, cuenta financiera)? ¿Le permite al país seguir siendo productivo y crecer? Hay muchas preguntas que nos podemos hacer antes de responder. La respuesta no es tan lineal ni tan fácil, y no nos dejemos llevar por la fácil. Vamos con un dato para cerrar, Hoy el dólar mep ajustado por inflación está 20% arriba de lo que estaba en el 2017/2018. ¿El dólar se puede ir a 1.000? Según el gráfico que mostramos a continuación, sí. Eso sería ir a valores que ya conocemos y que tampoco están tan lejos en el tiempo (2017/2018; Nótese que las bandas cambiarias están estipuladas con una inflación del 2% en la esquina derecha inferior del gráfico). Ojo que no son los mismos dólares, ni los mismos pesos. En el medio hubo una pandemia, defaults, y los precios relativos (incluido el de los salarios) cambiaron.
Estamos en Argentina, nada es lineal. No esperemos que el tipo de cambio se vaya a 1.000 o a 1.400 de la noche a la mañana. El sendero que tome el dólar será con altibajos, ya sea descendente o ascendente, y de eso se trata justamente la flotación. Igual, cuanta menor volatilidad haya mejor va a ser para el país.
¿Cuáles son los objetivos del gobierno en este apartado? Que el peso sea la moneda y evitar el pase a precios de los vaivenes de la moneda. ¿Cómo va el primer tiempo? El Ejecutivo viene arriba 2-1 en un partido muy reñido. La salida del cepo parece haber sido un éxito y el traslado a precios prácticamente nulo, por el otro lado el dólar está más alto que hace unas semanas y el gobierno (todavía) no logró hacer prevalecer su deseo y plan de que el dólar baje.
Recomposición de las cuentas Públicas
El compromiso del equipo económico y del Ejecutivo con la recomposición de las cuentas públicas ha estado desde el inicio del mandato. En este momento, luego de la salida del cepo y del nuevo acuerdo con el FMI y otros Organismos Internacionales, nada ha cambiado en este aspecto.
Me tomo la libertad de sumar un pequeño consejo, dado que hay mucha desinformación reinante. Lean y escuchen atentamente. En ningún momento el gobierno ha relajado su compromiso con la acumulación de reservas, o siquiera ha dado un paso para pensar que no van a cumplir las metas con el fondo. En especial, porque las metas con el fondo de reservas son cumplibles para el gobierno en este momento, y no necesitan comprar divisas por mercado para cumplirlas. Sí, ya lo dijimos la semana pasada y lo volvemos a decir: no necesitan comprar dólares para cumplir la meta con el FMI. Es decir, no importa si el dólar se va a 1.000 o a 1.400, el gobierno tiene otros recursos para cumplir la meta. Vamos con otra forma de decirlo, si el dólar no toca ninguna banda y el gobierno no interviene en todo el año, el equipo económico sumará reservas por las otras alternativas disponibles para poder cumplir con la meta del FMI, en caso de que así lo quiera hacer. Disculpen la repetición, pero parece que no todos lo están pudiendo asimilar.
El fortalecimiento del Patrimonio del Banco Central ha sido y es uno de los principales puntos dentro del programa económico, siquiera pensar que hayan relajado este aspecto clave resulta incomprensible.
Para adicionar en este último punto, esta semana también se comunicó que las utilidades del BCRA serán depositadas en la cuenta del Tesoro. El colchón del Tesoro entonces se agranda por $11,7 billones. Dichos fondos tendrán como destino exclusivo una eventual cancelación de deuda del Tesoro, consolidando la trayectoria descendente del ratio Deuda Pública sobre PBI (solvencia fiscal intertemporal).
Y vamos con algo repetido pero que parece no estar de más. ¿Por qué el Banco Central no acumuló reservas después de todas las compras que fue haciendo por mercado? Porque pagó deuda. Simple. Recomponer las cuentas públicas también incluye cumplir con las obligaciones del país.
Banco Central de la República Argentina
Luego de un 2023 con pérdidas por $9,4 billones, en el 2024 el BCRA obtuvo una ganancia de $19,4 billones en el ejercicio. Como destino de las utilidades, el BCRA ha puesto a disposición del Gobierno Nacional la suma de $11,7 billones, destinando los restantes $7,7 billones a recomponer los niveles de capital y reservas previos a la pérdida del ejercicio 2023.
Por si queda alguna duda, Federico Furiase integrante del equipo económico, afirmó esta semana:
“Recapitalizar el Banco Central es una condición necesaria para bajar la inflación y la pobreza. Los pesos que circulan son una deuda del BCRA y el respaldo de esa deuda son las reservas líquidas que tiene el Banco Central. Cuantos más dólares tenga el BCRA en su activo para respaldar los pesos (pasivo), más fuerte es el balance del BCRA, más fuerte es la moneda y más rápido se va a bajar la inflación y la pobreza.”
La Base Monetaria Amplia ya no tiene objetivo y ahora incluso se encuentra por debajo del valor fijado pre salida del cepo. Con la BMA en $45,9 billones. La relación entra la Base Monetaria y la Base Monetaria Amplia sigue acercándose a 1 y hoy se encuentra en 68,7%.
Recordamos que ahora el nuevo objetivo de la Política Monetaria va por el M2 Transaccional privado que viene creciendo muy fuerte. La demanda en pesos tracciona y como venimos mostrando hace meses ya, gran parte de esa demanda está asociada a la brutal recomposición que ha tenido el crédito privado en el último tiempo.
Sector Público Nacional
El Ejecutivo autorizó el procedimiento para la privatización total de la energética estatal ENARSA. El reordenamiento del Sector Público tiene varias aristas y las privatizaciones eventualmente van a jugar un partido relevante. No solo porque las empresas del Estado dejarán de ser una carga, sino el potencial ingreso de dinero producto de la venta de las empresas. El superávit fiscal llegó para quedarse, pongamos un poco de perspectiva y recordemos que en años anteriores el déficit fiscal era la norma.
Deuda y Licitaciones
Esta semana tuvimos una nueva licitación que dio que hablar. Con un rollover del 70%, el punto anker vuelve a entrar en escena.
Más allá de los tecnicismos y si el punto anker es o no es, vamos a lo concreto. ¿Qué quiere decir un rollover del 70%? Que el gobierno no refinanció todos los vencimientos que tenía (le vencían 100 pesos, pagó 30 billete y los otros 70 los pagó con nueva deuda). ¿Esto es positivo o negativo? Me atrevo a decir que ni una ni la otra, una sola licitación no nos dice mucho, es una foto, cuando tengamos la película de varias fotos similares ahí podremos tener mayor información para sacar conclusiones.
Lo importante es que no hay ningún problema con que el gobierno no logre refinanciar el 100% de su deuda, tiene pesos en el Banco Central a disposición justamente para casos como éste, y como ya vimos en el apartado de Recomposición de las Cuentas Públicas, ahora tendrá $11,7 billones más, que lleva el colchón arriba de $20b. Ahora, ¿con qué objetivo tiene esa montaña de pesos el Tesoro en el Central? Ir refinanciando la economía a medida que el crecimiento lo pida. Se recupera la demanda de dinero, se recuperan los créditos, los bancos necesitan más pesos, la economía también lo pide, el gobierno se los va dando a medida que no va rolleando (renovando nueva deuda) el total de los vencimientos.
Rollover < al 100% = el Tesoro entrega pesos al mercado.
Si bien el vencimiento de los próximos meses es desafiante, el colchón del Tesoro está y si la economía necesita los pesos, no habría ningún inconveniente a la vista.
La Secretaría de Finanzas cerro entonces la licitación adjudicando $5,233 billones y los instrumentos adjudicados son:
✅ LECAP a:
➡️15/08/25 (S15G5) $2,122 billones a 2,73%% TEM / 38,12% TIREA
➡️12/09/25 (S12S5) $0,637 billones a 2,65% TEM / 36,87%
✅ BONCAP a:
➡️17/10/25 (T17O5) $1,059 billones a 2,71% TEM / 37,85% TIREA
➡️30/01/26 (T30E6) $0,906 billones a 2,66% TEM / 37,03% TIREA
➡️15/01/27 (T15E7) $0,004 billones a 2,28% TEM / 31,13% TIREA
✅ BONCER CERO CUPÓN a:
➡️31/10/25 (TZXO5) $0,160 billones a +3,79% TIREA
➡️31/03/27 (TZXM7) $0,112 billones a +9,98% TIREA
✅ DÓLAR LINKED
➡️16/01/26 (D16E6) $0,233 billones a +9,83% TIREA
Actividad Económica
Llegó el dato del Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) y la economía vuela. Crecimiento de 0,8% respecto al mes anterior y un +5,7% i.a., que muestran que de la crisis del año pasado se salió rápido y fuerte. La intermediación financiera y la pesca siendo los que más subieron. El brutal crecimiento de los crédtios se muestra también por acá, y recordemos que el país sigue con números muy bajos en este aspecto con respecto a comparables y países desarrollados. Si el país entra en el sendero del crecimiento la industria financiera tiene mucho para seguir creciendo.
El pozo es grande y lleva muchos años, el índice EMAE desestacionalizado está en 152 y el máximo histórico de la serie que arranca en 2004 fue de 152.5 en nov.17. ¿Salimos del pozo de años de estancamiento?
Atentos igual que la volatilidad de marzo en los mercados y en el dólar parece haber hecho mella y los primeros números dan una caída del nivel de actividad de marzo con respecto a febrero del 1%. Como venimos mencionando el camino de salida del pozo no es lineal, sin embargo no dejamos de resaltar que cuando miramos el EMAE, el ciclo Tendencia-ciclo está creciendo por onceavo mes consecutivo
El RIGI como venimos hablando será clave para darle un salto de actividad al país. Ya se está hablando de un mega plan logístico asociado a Vaca Muerta que podría llegar a bajar el 40% los costos de las petroleras. Una inversión de USD 3.000 millones para un proyecto que incluye un tren que llegará al yacimiento, un parque logístico lineal junto a esa traza ferroviaria, un hub multimodal y un aeropuerto internacional de carga y pasajeros en Añelo. Fuerte. Además, por otro lado se dio un paso clave para el préstamo por USD 1.700 millones para el financiamiento del oleoducto Vaca Muerta Sur, JP Morgan y el Citi parecen ser los bancos seleccionados.
Por otro lado, con una moneda más fuerte y un país que ya no está regalado en dólares el turismo internacional que antes venía a visitar al país por 2 chirolas, ya no viene por 2 chirolas. Esto aflojó fuerte el turismo receptivo medido contra el año pasado, -24%. Al mismo tiempo, y muy lógico también, con la moneda más fuerte después de muchos años, el argentino salió a visitar el mundo nuevamente aumentando fuertemente la salida del país +99%. Esto impacta de forma directa en las divisas que entran y salen del país. Si bien es un número que mueve la aguja en los meses fuertes del verano, luego no debería ser tan representativo.
Inflación
Atentos acá, ¿Y si salimos del cepo sin inflación? Los datos de alta frecuencia están mostrando eso. Lo que puede dar la sorpresa en el dato de abril. Las coberturas CER se fueron dando cuenta de este dato y lo reflejaron por mercado.