Entendiendo qué pasa en detalle
Dólar y el Peso Fuerte
Chau cepo chau, no te vamos a extrañar. Ya era una semana para guardar en la historia por motivos externos, y ahora la vamos a poner en un cuadrito como la finalización de una época nefasta para el país. Chau brecha, chau múltiples de cambio,
¿Por dónde arrancar? En la semana ya con la confirmación del acuerdo con el FMI la cantidad de rumores era infinita, y todo el mundo estaba expectante a la aprobación del desembolso del Fondo, y la volatilidad del mercado fue realmente impresionante durante toda la semana. El mep terminó cerrando hacia la baja ante los rumores, los futuros de abril muy demandados, el cambio en el esquema cambiario estaba en boca de muchos, pero la salida del cepo en la de casi nadie. El gobierno vuelve a capitanear el barco, y de qué forma. Shock a las expectativas. Agarra el timón, muestra las cartas y se lleva los porotos, nuevamente, para su lado.
Sorprende con el número conseguido, y genera sensaciones de robustez para la nueva fase del programa económico. Robustez y confianza más que necesaria luego de un último mes con mucha volatilidad e incertidumbre. Arranca un nuevo partido: a flotar entre bandas divergentes. Vamos con un nuevo experimento inédito en la historia del país, pero no del mundo. Israel tuvo su esquema de bandas divergentes hace muchos años con un resultado satisfactorio. Ojalá Argentina consiga lo mismo.
Adónde vamos a buscar al dólar va a ser la pregunta del millón, que el mismo mercado se encargará de responder en los próximos días. Atentos que la cosecha ni arrancó, y la apertura del cepo puede ser un catalizador de entrada de dinero muy fuerte. La lógica diría que en estos primeros días el valor del tipo de cambio se encuentre entre el oficial y el mep.
Chau Cepo chau
Se flexibiliza el ancla cambiaria, se libera el cepo y aparecen las bandas de flotación divergentes. Argentina es cine.
¿De qué estamos hablando? Vamos por la parte fácil primero, liberación del cepo:
Exportadores, importadores, individuos a jugar en la misma cancha, afuera el tipo de cambio exportador, importador, el blend, y tantos otros más. ¿Querés operar en el mercado de cambios? Al mercado, simple, como en cualquier país medianamente normal. ¿Límites para individuos? Afuera. Entonces, ¿cepo liberado al 100%? No, bancá. Esto es Argentina y nada es tan fácil, los dividendos encepados irán por Bopreal y las empresas seguirán teniendo algunas restricciones. No dejamos de festejar que se dio un pase gigante hacia la normalización de la macroeconomía del país.
Vamos con mayores detalles:
- Aclaración, se mantiene la percepción de 30% sobre las compras con tarjeta y pagos vinculados al turismo. Aunque quizás se elimine en breve dado que no tiene sentido práctico, con libertad para comprar los dólares por mercado, pagás la tarjeta en dólares y chau percepción.
- Dividendos y deudas entre empresas: Se eliminan todas las restricciones al acceso de divisas para pago de dividendos provenientes de nuevos flujos de ganancias reportadas en los estados financieros a partir de 2025.
- Comercio exterior: Se eliminan el dólar blend y el plazo de 30 días en el acceso a divisas para pagos de importaciones de bienes finales y servicios. Asimismo, se relajan las restricciones para importación de bienes de capital.
- Adicionalmente, se elimina temporalmente la restricción cruzada de 90 días para importadores que hayan accedido al mercado de dólar financiero previo a la introducción del nuevo régimen cambiario.
- El BCRA mantendrá la restricción cruzada entre los mercados oficial y paralelo para nuevas transacciones, así como los límites existentes para acumular posiciones abiertas en divisas.
- se permite la distribución de utilidades a accionistas del exterior a partir de los ejercicios financieros que comienzan en 2025 y se flexibilizan los plazos para el pago de operaciones de comercio exterior, y se refuerza el ancla nominal perfeccionando el marco de política monetaria en el que no hay emisión de pesos por parte de BCRA para el financiamiento del déficit fiscal o para la remuneración de sus pasivos monetarios.
En palabras del BCRA:
“
Para las Personas Humanas: Se levanta el cepo, eliminando el límite de USD 200 de acceso al MLC, y se eliminan todas las restricciones de acceso al MLC vinculadas con asistencias gubernamentales recibidas durante la pandemia, subsidios, el empleo público y otros. Tanto las restricciones contenidas en la Comunicación
A 7340 como la “restricción cruzada” dejarán de ser aplicables a personas humanas. Adicionalmente, en coordinación con el BCRA, ARCA eliminará la percepción impositiva existente a la adquisición de moneda extranjera en el MLC (permaneciendo solamente sobre el turismo y los pagos de tarjetas de crédito).
Para el pago de nuevas importaciones:
• Importaciones de bienes podrán pagarse a través del MLC a partir del registro de ingreso aduanero (previamente era 30 días).
• Importaciones de bienes por parte de empresas MiPyMEs podrán pagarse a través del MLC a partir del despacho del puerto de origen (previamente era 30 días a partir del registro de ingreso aduanero).
• Importaciones de servicios podrán pagarse a través del MLC a partir del momento de prestación del servicio (previamente era 30 días).
• Importaciones de bienes de capital podrán pagarse a través del MLC con un 30% de anticipo, 50% a partir del despacho del puerto de origen y 20% a partir del registro de ingreso aduanero (previamente era un 20% de anticipo y solamente para MiPyMEs).
• Importaciones de servicios entre empresas vinculadas podrán pagarse a través del MLC a partir de que se cumplan 90 días de la fecha de prestación del servicio (previamente era 180 días).
Complementando las flexibilizaciones mencionadas, y con el objetivo de acomodar los pagos de importaciones y deudas financieras que pudieran estar operando a través del mercado cambiario financiero (CCL), el BCRA eliminará por única vez la restricción de 90 días anteriores contenidos en la Comunicación
A 7340 (la “restricción cruzada”), para permitir que las personas jurídicas puedan volver a operar en el MLC en forma eficiente.
Para las Personas Jurídicas:
En relación a los flujos
Sumándose a la autorización a acceder al MLC, sin conformidad previa, para cancelar los intereses compensatorios devengados a partir del 1° de enero de 2025, por deudas financieras con sus empresas vinculadas aprobada por el directorio del BCRA el 19 de diciembre de 2024, queda autorizado el acceso al MLC para pagos de dividendos a accionistas no residentes correspondientes a las utilidades obtenidas en los balances cuyos ejercicios comiencen a partir del 1° de enero de 2025.
En relación a los stocks
Complementando la flexibilización provista al acceso al MLC focalizada en los flujos, respecto a la potencial demanda residual para acceder al MLC vinculada a los stocks heredados de dividendos y servicios de deuda con entidades vinculadas, el BCRA está trabajando en el diseño de una nueva serie de Bonos para la Reconstrucción de una Argentina Libre (BOPREAL). Estos títulos podrán ser adquiridos en pesos, para afrontar obligaciones con el exterior relacionados con deudas o dividendos previos al 2025, y deudas comerciales con fecha previa al 12 de diciembre de 2023.
Estas acciones serán complementadas por medidas que afectan la operación en el MLC pero que no dependen estrictamente de normativas dictadas por el BCRA:
• Se derogará el Programa de Incremento Exportador (80/20 o dólar blend) para la liquidación de exportaciones. Los plazos de ingreso de divisas al MLC por exportación de bienes y servicios no se verán modificados. Se prevé que esta simplificación del mercado cambiario spot facilitará el desarrollo y la liquidez de los mercados a término, tanto para el tipo de cambio como para las materias primas, relevantes para amplios sectores de la economía.
• Se eliminará el plazo mínimo de tenencia para operaciones de valores negociables (parking) aplicable a personas humanas (CNV RG 959/2023).“
¿Cómo sigue la cosa? Entre bandas. El gobierno se corre del medio, le dice al mercado que juegue, pero le marca la cancha. Techo en 1400 y piso en 1000 para arrancar, ahí aparece el gobierno para intervenir y que “siga siga”. La novedad de las bandas divergentes es que el mes que viene el techo es más alto y el piso más bajo, en un 1% mes ambos. El crawling ahora va para los dos lados. Es así como veremos el mes que viene que la cancha estará marcada entre 990 y 1.414.
Vamos con las palabras del Central: “La experiencia comparada de economías que han adoptado un régimen de bandas cambiarias ha probado que su introducción contribuye a la eficiencia y credibilidad de los programas de estabilización, anclando las expectativas y conteniendo la volatilidad. Esta cualidad resulta particularmente virtuosa cuando las bandas cambiarias han sido operadas por bancos centrales adecuadamente capitalizados con el respaldo de una política fiscal equilibrada y monetaria previsible.”
¿Qué nos está queriendo decir? Que el ancla no se mueve (o sí), y sigue brindando estabilidad y previsibilidad. En especial, con la recapitalización del BCRA y el superávit fiscal más fuerte que antes. La banda de abajo incluso te pone en expectativas que no te quedes en el molde y que actúes porque el tipo de cambio se puede apreciar todavía más, la incertidumbre con previsibilidad lleva a la acción.
Vamos con un ejemplo de la banda de arriba para que se entienda. Si el dólar quiere ir a probar el techo de la banda, la oferta de dólares sería brutal con esta tasa en pesos. ¿Cómo? Simple, vendo los dólares, hago tasa en pesos y recompro más dólares el mes que viene, si todo el mundo piensa lo mismo esto tiene 2 efectos: 1 mayor oferta de dólares, 2 presión a la baja de la tasa en pesos (por la presión compradora). Ambos puntos positivos para que la presión devaluatoria (estamos en la banda alta) se modere. Si encima tenés al Central que te va a vender divisas, no hay incentivos a comprar en el techo de la banda (si el Central tiene la robustez y los dólares para vender desde ya).
¿Y para la parte de abajo? Muchos incentivos a vender no hay para el individuo de a pie, que dado que aunque pueda comprar un 1% más barato el mes que viene la tasa en pesos hoy le va a permitir comprar más dólares el mes que viene. Distinto es para aquel que necesita pagar sueldos y hacerse de pesos, el incentivo para liquidar puede ser un poco mayor si no le da el tiempo para hacer tasa y encima puede llegar a vender más barato más adelante. De todas formas, el Central comprando divisas y emitiendo pesos en la parte baja de las bandas también remonetiza la economía, aspecto crucial cuando estamos en pleno crecimiento.
El BCRA regulará el sistema de bandas cambiarias de la siguiente manera:
- Piso de la banda ($1.000 - 1% mensual): Cada vez que el tipo de cambio opere en el MLC en el valor inferior de la banda, el BCRA procederá a comprar dólares para defender el valor en la misma y, en el proceso, acumular reservas internacionales. La emisión de pesos resultante de las compras de divisas por parte del BCRA no será esterilizada, facilitando la remonetización económica que pueda resultar de aumentos en la demanda real de dinero.
- Techo de la banda ($1.400 + 1% mensual): Cada vez que el tipo de cambio opere en el MLC en el valor superior de la banda, el BCRA procederá a vender dólares para defender el valor en la misma y, en el proceso, eliminar pasivos monetarios. Las ventas de divisas por parte del BCRA permitirán absorber rápidamente sobrantes de liquidez que pueden resultar de reducciones en la demanda real de dinero.
- Dentro de la banda: Se promoverá la flotación libre del tipo de cambio entre los límites establecidos para el régimen. El BCRA podrá considerar la compra de dólares en función de sus objetivos macroeconómicos y de acumulación de reservas internacionales (RIN), así como la venta de dólares para morigerar volatilidad inusual. En ningún caso la intervención será esterilizada.
Recomposición de las cuentas Públicas
Lluvia de acuerdos, se consiguió el dinero para salir del cepo y arranca la fase 3 del programa económico y se viene un esquema bastante distinto. Vamos por puntos sobre los anuncios y las nuevas medidas. Luego detallado en la sección correspondiente.
1. Saneamiento del Balance del BCRA: a. Programas con el FMI y otras instituciones financieras internacionales (Banco Mundial y Banco Interamericano de Desarrollo)
2. Flexibilización del ancla cambiaria, y liberación del Cepo: a. Implementación de un régimen de flotación cambiaria dentro de bandas
3. Fortalecimiento del régimen monetario: a. El BCRA fortalecerá el ancla nominal del programa, perfeccionando el esquema de agregados monetarios. b. El BCRA contará con un conjunto amplio de herramientas para regular la liquidez monetaria. c. Para reforzar el ancla nominal, el BCRA ha impuesto un sesgo restrictivo a su marco monetario en el inicio del nuevo régimen. d. Eliminación del límite de la cantidad de dinero en la Base Monetaria Amplia de fines de abril de 2024.
4. Implementación de un ajuste fiscal adicional de 0,3% del PIB para lo que resta de 2025 (0,5% del PIB anualizado).
Vamos con los detalles del punto 1 por acá. Como venimos repitiendo el Banco Central estaba quebrado, reservas netas negativas que lo tenían en coma y con una posición muy débil. A partir de la semana que viene, no solo sale del coma, sino que va a estar sano y fuerte para bancarse jugar el partido completo. Incluso le va a sobrar resto, porque con los dólares que entran, el ratio de cobertura daría un tipo de cambio de 911 según el Ministerio de Economía.
¿Por qué el cambio abrupto? Por el apoyo conseguido por el gobierno en forma de montaña de dinero, USD 23,1M líquidos en el corto plazo para dar vuelta el partido de las expectativas y ponerse fuertemente adelante. A eso le sumamos USD 5M más del FMI, la renovación del swap con China por USD 5M y el apoyo que brindarán al sector privado el BID y el BM por otros USD 8M. Total = lluvia de dólares.
Banco Central de la República Argentina
Los cambios más complejos vienen por acá. Al igual que con el ancla cambiaria también hay modificaciones, ya no rige la emisión monetaria cero como ancla. Si hay algunas cosas que no cambian: (a) cero financiamientos de la política fiscal por parte de BCRA, y (b) cero emisión por remuneración de los pasivos remunerados del BCRA. La Fase 3 del programa macroeconómico contempla establecer un régimen monetario convencional orientado al monitoreo estricto de la cantidad de dinero.
Saludamos a la Base Monetaria Amplia fija en $47,7B que se va, y el M2 privado nominal pasa a tomar la posta. Vamos a esuchar más seguido sobre el circulante en poder del público y los depósitos privados a la vista no remunerados. La emisión monetaria 0 va a ser reemplazada por la posibilidad de emitir ante la compra de divisas, el gobierno asume que esa compra de divisas tiene como contrapartida un aumento de la demanda de dinero que ayuda a remonetizar la economía. En definitiva, la emisión o absorción de pesos por las operaciones de mercado le van a permitir al Central jugar con los agregados monetarios y hacer política económica con mayor libertad, y puede operar en cualquier momento, no es solo en las bandas. Ojo, también puede operar en el mercado de títulos en pesos.
Directo del BCRA: “Objetivos de la programación monetaria del BCRA. Para hacer operativo el nuevo régimen, el BCRA hará pública su estimación de la programación monetaria realizada a partir de sus modelos de demanda de dinero de manera consistente con su mandato de estabilidad de precios (Art. 3 de la Carta Orgánica). En base a dichos modelos, la programación monetaria permitirá al BCRA monitorear la evolución de los agregados monetarios trimestralmente, y en particular la evolución de M2 transaccional privado . En el inicio del régimen se establecerá un horizonte definido por el año calendario 2025, consistente con el horizonte definido en el acuerdo con el FMI (ver abajo).
Este perfeccionamiento del marco monetario que utiliza los agregados monetarios como ancla nominal de la economía, le permitirá al BCRA ejercer un monitoreo aún más estricto sobre la trayectoria de la cantidad de dinero en la economía. El grado de convergencia del M2 observado (promedio del último mes de cada trimestre) con el objetivo establecido de M2 le permitirá al BCRA evaluar la oportunidad de tomar, o no, acciones que regulen la liquidez doméstica de manera de conducir adecuadamente y consolidar el proceso de desinflación .
Metas monetarias y de reservas internacionales definidas en el acuerdo con el FMI. Este marco monetario convencional resulta compatible con el marco de monitoreo monetario trimestral contenido en el acuerdo con el FMI. Sin embargo, para el seguimiento de metas del acuerdo con el FMI se utiliza una métrica monetaria complementaria: la evolución de activos internos netos (AIN) .
Efectivamente, el programa con el FMI contiene lineamientos trimestrales para la acumulación de reservas internacionales netas (RIN) y la evolución de los AIN. Ambos se determinan a partir de la proyección trimestral de la base monetaria (BM) resultante de la programación del BCRA. Resulta importante aclarar que la meta de RIN y la evolución de los AIN están definidos en el programa como performance criteria y como meta indicativa, respectivamente.
El BCRA contará con un conjunto amplio de herramientas para regular la liquidez monetaria. El BCRA cuenta con herramientas de manejo de liquidez cuya utilización guardará consistencia con el régimen de bandas cambiarias.
• Dentro de las bandas cambiarias. Mientras el tipo de cambio oscile dentro de la banda cambiaria el BCRA podrá optar por operar en los mercados secundarios de pesos a través de operaciones de mercado abierto (utilizando para ello, su cartera de títulos del Tesoro), o modificar regulaciones referentes a coeficientes de exigencia y composición de requisitos de efectivo mínimo (encajes).
• Sobre las bandas cambiarias. En ocasiones que el tipo de cambio opere en la banda inferior o en la superior, el BCRA realizará operaciones cambiarias a través del MLC hasta donde resulte necesario. Esta operatoria no será esterilizada y producirá la remonetización o la contracción de pesos (respectivamente) que resulte necesaria para reestablecer el equilibrio monetario según lo evidencie la evolución de la demanda de dinero. En ese sentido, las compras (ventas) del BCRA en el límite inferior (superior) de la banda se interpretan como una manifestación de mayor (menor) demanda de pesos, y por lo tanto no afectarán la evaluación del objetivo monetario original.
Para reforzar el ancla nominal, el BCRA ha impuesto un sesgo restrictivo a su marco monetario en el inicio del nuevo régimen
Dada la volatilidad de la coyuntura externa y la propia incertidumbre que puede afectar las transiciones de política monetaria doméstica, el BCRA ha optado, en lo inmediato, por un sesgo restrictivo a la política monetaria. Entre los factores que reflejan este sesgo se destacan:
• Objetivo de dinero más restrictivo que el escenario base de proyección. Se ha elegido el objetivo monetario (M2 transaccional privado) considerando valores correspondientes a 2 desvíos por debajo del escenario base de la proyección que surge de los modelos de demanda (ver gráfico).”
Sector Público Nacional
El anuncio del acuerdo con el Fondo vino con una linda sorpresa para aquellos que les gusta el superávit fiscal. El objetivo de superávit primario pasará de 1,3% a 1,6% del PBI. Más ancla, más pesos disponibles para accionar ante turbulencias, pagar deudas y revalidar el programa económico. La sensación vuelve a ser que el gobierno está al mando del timón y que no se va a desviar de su programa económico. El que se adapte a esuchar, podrá proyectar mejor y tomar mejores decisiones. El Ministro de Economía habla, y cumple. El principal ancla del programa económico, inamovible.
Actividad Económica
Vamos simple hoy acá. La salida del cepo es un aspecto muy positivo hacia la actividad económica. El campo verá recompuesta gran parte de su competitividad en un contexto donde se viene una linda cosecha, atentos a lo que se viene acá.
Inflación
Dato áspero de inflación que como todo marzo tiene sus componentes estacionales muy fuertes, un 3,7% que genera muchas preguntas, la núcleo aceleró al 3,2%. De todas maneras, a no olvidar que el camino de la desinflación no es lineal, esto es una maratón y si los agregados monetarios se mantienen firmes y el ancla cambiaria también, volveremos a niveles más cercanos al 2% en los próximos meses. La salida del cepo podría generar más presiones de corto acá y probablemente abril y mayo también vengan con números altos si es que no hay recortes impositivos o ayuda desde los importados.